„Fußnote“: KMU-Anleihen – Ein Quantum Trost

Dienstag, 1. November 2022

Ein Blick auf den KMU-Anleihemarkt von Markus Knoss, BankM AG:

Die ganze uns gewohnte Welt scheint aktuell aus den Fugen geraten zu sein. Ein Ende ist nicht in Sicht. So kommt es einem beim Blick in die Gazetten und auf die Bildschirme wenigstens vor. Als Bond-Fan sage ich jedoch: „Der Morgen stirbt nie.“ Das gilt trotz der jüngsten Rückschläge auch für den KMU-Anleihemarkt.

Vor zwei Jahren emittierte die Republik Österreich eine 100jährige Anleihe. Die mit einem Kupon von 0,85% verzinste Emission war mehrfach überzeichnet. Aktuell notiert das Papier unter 50%. Für einen AAA-Emittenten ein nahezu beispielloser Skyfall. Hier kann man den Bestandshaltern nur wünschen, dass Sie die Endfälligkeit im Jahr 2120 erleben werden.

Fälle wie dieser verdeutlichen die Auswirkungen der Inflation auf die Portfolien institutioneller Investoren. Nach Jahren der Negativzinsen und des schier endlosen EZB-Geldstroms kam was kommen musste. Gefühlt hatte sich die Inflation schon lange zuvor in unseren Geldbeuteln breit gemacht. Dennoch kam die Geschwindigkeit des Zinsanstiegs unerwartet. Angefeuert durch teils deutliche Lohnsteigerungsrunden und die Energiepreisentwicklung wurde die Zinsstrukturkurve kräftig durcheinandergewirbelt.

Die (KMU-)Welt ist nicht genug

Beispiele wie das der Republik Österreich gibt es zuhauf, quer durch alle Investmentgradebereiche. Der mit den Kursverlusten einhergehende Renditeanstieg, ist bis in den Mittelstandsbereich hinein spürbar. Denn standen KMU-Anleihen und Investmentgrade-Papiere zu Negativzeiten nur theoretisch in Konkurrenz, hat sich das geändert. Emittenten wie der im italienischen Leitindex FTSE MIB gelistete Energiekonzern ENI SpA, den KMU-Investoren früher kaum eines Blickes gewürdigt hätten, bieten im Laufzeitspektrum von 4-7 Jahren je nach Ausgestaltung plötzlich Anleiherenditen von 3,8% bis 4,4%. Und das mit einem Baa1-Rating von Moodys und einer Wichtigkeit für Staat und Wirtschaft, die einen Ausfall umso unwahrscheinlicher erscheinen lässt.

Damit der Zinsabstand von 4% bis 6% zwischen Unternehmensanleihen mit Investmentgrade und Mittelstandsbonds gewahrt bleibt, hat sich die Renditekurve auch im KMU-Segment nach oben verschoben. Was sich bei bestehenden Anleihen mit teils dramatischen Kursverlusten bemerkbar macht, hat den Strom an Neuemissionen nahezu komplett versiegen lassen.

Der Hauch des Todes

Zum toxischen Cocktail aus Zins-/Inflations- und Rezessionsangst hinzu kommen unternehmensspezifische Faktoren. Dies betrifft ganz besonders die im KMU-Markt überproportional hohe Anzahl der Emittenten aus dem Immobilienprojektierungssegment. Hier tritt jetzt offen zu Tage, dass die Kalkulationsbasis in vielen Fällen nur mit immer weiter steigenden Immobilienpreisen darstellbar war und ist. Insolvenzen, ausgefallene Zinszahlungen und handfeste Skandale waren das Ergebnis. Aber auch im Immobilienbereich gibt es nachhaltige Geschäftsmodelle wie das Beispiel FCR belegt.

Das Vertrauen der Investoren ist jedoch angeknackst. Die wenigen großen institutionellen Mittelstandsinvestoren, die der KMU-Markt so dringend benötigt, sehen sich in Zeiten von Renditeadjustierungen mit deutlichen Mittelabflüssen konfrontiert. Zur Bedienung der Liquiditätsabflüsse müssen die Anleihepositionen reduziert werden. Diesem Liquiditätsabfluss steht derzeit kaum ein Gegengewicht gegenüber. Was den Anleihe-Martini kräftig geschüttelt und nicht nur gerührt hat.

Liebesgrüße aus Österreich

In Kenntnis der Marktschwäche sowie der Unsicherheit und Nervosität der Anleger kippt ein bis dato gänzlich unbekannter Protagonist zusätzlich Öl ins Feuer. Die HTL GesbR aus 5132 Geretsberg in Österreich hat in den vergangenen Wochen öffentliche Kaufangebote für 24 Anleihen unterbreitet. Zu Preisen dramatisch unterhalb der jeweiligen Börsenkurse und dazu als „Flatpreis“, also ohne die aufgelaufenen Stückzinsen. Dies unabhängig davon, ob der Emittent bislang völlig störungsfrei seine Zinsdienste geleistet hat.

Die HTL GesbR nutz hierbei, fast schon perfide, eine Lücke im Wertpapiersystem. Denn die Veröffentlichung eines öffentlichen Kaufangebots an die Anleiheinhaber erfolgt über den Bundesanzeiger. Die derart in Kenntnis gesetzten Depotbanken müssen dann ihre bestandsführenden Kunden informieren, so dass das Angebot via Anschreiben der großen Verwahrstellen einen seriösen Anschein erhält. Eine Prüfung auf Plausibilität und Rechtmäßigkeit ist damit jedoch nicht verbunden, denn ein Kaufangebot unterliegt nicht dem Wertpapiererwerbs- und Übernahmegesetz (WpÜG).

Bei manchem Retailinvestor verfängt die Masche dennoch. Und sorgt bei Emittenten, die sowieso schon unter den Marktturbulenzen leiden, selbst bei geringem Verkaufsvolumen zusätzlich für negative Kurskapriolen. Zumal die betroffenen Unternehmen aufgrund des beschriebenen Veröffentlichungsprozesses teilweise nicht rechtzeitig Kenntnis von dem Angebot erlangen, um ihre Investoren zu informieren.

Keine Zeit zu sterben

Emittenten wie Gecci oder Ramfort setzen sich aber zunehmend zur Wehr und Investoren sollten nicht in Panik verfallen. Wenn auch zaghaft, sind nämlich vermehrt durchaus positive Meldungen vernehmbar. So liegt die Mehrzahl der aktuellen Unternehmenszahlen gemäß Bloomberg über den prognostizierten Gewinnen. Die Erwartungshaltung der Analysten erweist sich fast durch die Bank als zu pessimistisch. Selbst aus der totgesagten Automobilindustrie kamen Anfang des Monats unerwartet positive Signale. Die Neuzulassungen nahmen in Deutschland im September im Vorjahresvergleich um über 14% zu, im Ausland sah es ähnlich aus.

Auch makroökonomisch glimmen Hoffnungsschimmer auf. Die Probleme in den Lieferketten werden weniger, was sich u.a. in sinkenden Preisen für den Containertransport widerspiegelt. Dazu hat der Mittelstand erfolgreich neue Lieferanten-Netzwerke aufgebaut und in seine digitale Infrastruktur investiert. Fallende Rohstoff- und Energiepreise wecken zudem die Hoffnung, dass sich die Inflation ihrem Höhepunkt nähert.

Dies sollte uns allen Mut machen, schließlich wird an der Börse die Zukunft und nicht die Vergangenheit bewertet. Und, dass der KMU-Anleihemarkt die Lizenz zur Metamorphose besitzt, hat er schon einmal bewiesen.

Markus Knoss, BankM AG

Markus Knoss ist zugelassener Börsenhändler und Certified Investor Relations Officer und verfügt über jahrelange Erfahrung in verschiedenen leitenden Positionen im Aktienhandel, Salestrading und Portfoliomanagement. Der ausgewiesene Experte für Nebenwerte im deutschsprachigen Raum ist seit 2013 für die BankM AG tätig und verantwortlich für den Bereich Business Development DACH.

Titelfoto: pixabay.com

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