Regulierungswelle rollt auf den Minibond-Markt zu: „Was in einem Fall den Missstand unterbindet, macht in einer anderen Konstellation eine redliche Geschäftsidee kaputt“

Montag, 15. Juni 2015

Philipp Neumann (Foto), Fachanwalt für Bank- und Kapitalmarktrecht bei ARES Rechtsanwälte GbR, beschreibt im Anleihen Finder-Interview, wann Berater seiner Meinung nach „die rote Linie“ überschreiten. Außerdem gibt der Rechtsexperte einen Überblick über die Regulierungswelle, die auf den Minibond-Markt zurollt.

Anleihen Finder Redaktion: Die Börse Frankfurt spricht von schärferen Regeln für den Minibond-Markt. Was kommt neben einer Ad-Hoc-Pflicht ab 2016 da genau auf den Markt zu?

Philipp Neumann: Kurz gesagt: ganz schön viel. Zum Juli 2016 reformiert der EU-Gesetzgeber das Kapitalmarktrecht in erheblichem Umfang. Teilnehmer an nicht bzw. weniger regulierten Handelsplätzen –  wie eben der Freiverkehr der Deutschen Börse und damit auch der Minibond-Markt – müssen sich auf neue Pflichten einstellen. Dies sind eben u. a. Regelungen, die bislang nur im Regulierten Markt Geltung hatten. So besteht künftig im bislang unregulierten Markt eine sanktionsbewährte Meldepflicht für Insiderinformationen (Ad-Hoc-Meldepflicht). Directors Dealings sind auch im Freiverkehr der Finanzaufsicht mitzuteilen. Zudem wird die Pflicht zum Führen von Insiderlisten auf nicht aktienbezogene Geschäfte und damit auf Anleihen erweitert. Dies sind nur einige Beispiele.

Insiderinformationen

neumann1Weiterhin werden bestehende Regelungen verschärft und Handlungen am Kapitalmarkt erstmals reguliert. So hat z. B. ein Emittent, der den Markt für eine Emission von Aktien sondieren will, zu dokumentieren, welche Insiderinformationen er in diesem Zusammenhang an potentielle Anleger mitteilt. Directors Dealings werden 30 Tage vor der Ankündigung von Pflichtberichten (z. B. Jahresabschlussbericht) weitgehend untersagt.

Hinzu kommt, dass die Finanzaufsicht neue Befugnisse und Sanktionsmittel bekommt. Dies geht von einer Hausdurchsuchung, der Beschlagnahme von Dokumenten über zeitweise Berufsverbote bis zu empfindlichen Geldstrafen. Für Diskussionsstoff sorgt sicher auch die Ermächtigung an Behörden, Informanten für die Offenlegung von rechtswidrigem Verhalten finanzielle Anreize schaffen zu dürfen. Mit der Richtlinie kommen neben der Verordnung strafrechtliche Sanktionen hinzu.

Anleihen Finder Redaktion: Sie schreiben, dass der Hintergrund für das Engagement der Börse Frankfurt „strengere Anforderungen der EU-Marktmissbrauchsrichtlinie“, seien. Wie erklären Sie das einem Privatanleger, der keine Zeit hat, den juristisch-politischen Hintergrund zu durchfrosten?

Philipp Neumann: Der Finanzmarkt und auch die Handelsplätze für Wertpapiere und andere Finanzinstrumente hat – u. a. wegen technischer Entwicklungen – neue Formen angenommen. Zudem hat die Finanzkrise regelungsbedürftige Missstände aufgedeckt. Deshalb hat die Politik auf EU-Ebene reagiert, um mit diesen Entwicklungen Schritt zu halten. Regulierungslücken, die durch neue Handelsplätze entstanden sind, sollen durch die Verordnung und die Richtlinie über Marktmissbrauch behoben werden. Dies betrifft insbesondere den OTC-Markt (z B. für Derivate oder auch Emissionszertifikate).

Vertrauen der Anleger

Auch für diese Marktsegmente sollen künftig Regelungen greifen, die dort für mehr Integrität sorgen und Marktmissbrauch unterbinden sollen. Es sollen also Insidergeschäfte durch mehr Markttransparenz vermieden werden. Zudem werden Pflichten und Befugnisse geschaffen, um Insidergeschäfte und eine Manipulation der Märkte durch unlautere Preisbeeinflussung zu vermeiden bzw. zu bekämpfen. Dies soll nach dem Willen des EU-Gesetzgebers das Vertrauen der Anleger in die Märkte stärken.

Anleihen Finder Redaktion: Ein weiterer Diskussionspunkt, den Sie anführen, ist, „ob Emissionsberater der Emittenten von Mittelstandsanleihen künftig für fehlerhafte Angaben in Wertpapierprospekten zu den Anleihen haften sollen.“ Im Finance TV-Interview sagte, Eric Leupold, Head of Issuer & Primary Market Relations der Deutschen Börse AG, sinngemäß, dass die Börse Frankfurt von der Arbeit der Emissionsberater bei Minibonds im Freiverkehr „enttäuscht“ sei. Sind die Emissionsberater schuld? Oder sucht man einen Sündenbock? An einer Emission sind neben Emissionsberatern platzierende Banken, Rating-Agenturen, Anwälte, Wirtschaftsprüfer, Researchhäuser und nicht zuletzt Journalisten beteiligt. Und außerdem können Emissionsberater schwer die wirtschaftliche Entwicklung eines Unternehmens voraussehen. Wer hat Ihrer Meinung nach am Markt der Minibonds enttäuscht und was ist das Gegenmittel für zukünftige Enttäuschungen?

Wer für was haftbar?

Philipp Neumann: Auf den ersten Teil der Frage bekommen Sie eine typische Juristenantwort: „Dies ist eine Frage des Einzelfalls.“ Derjenige, der als Experte für sich belastbar Vertrauen in Anspruch nimmt, muss damit rechnen, dass er den Kopf dafür hinhalten muss, wenn er mit seinen Aussagen grob daneben liegt. Dies betrifft in der Regel nur solche Akteure, die aufgrund ihres Sachverstandes und ihres Berufsbildes hohes Vertrauen für gewichtige Entscheidungen anderer in Anspruch nehmen. Daneben entscheidet der Gesetzgeber, wen  er für was haftbar machen will.

Entscheidend ist immer, wie der Fehler im Einzelfall aussieht. Wenn ich aufgrund meines Sachverstandes berechtigte Zweifel an dem haben muss, was ich da vor Augen habe, sollte ich dies im vermeintlichen Interesse meines Auftraggebers potentiellen Investoren nicht verheimlichen, wenn diese auf meinen Sachverstand vertrauen. Dann ist m. E. die berühmte „rote Linie“ überschritten. Ob eine Haftung der Emissionsberater in Frage kommt, entscheiden aktuell neben grundsätzlichen Rechtsfragen aber auch im Wesentlichen die einzelnen Vorgänge. So ist die Haftung des Emissionsberaters im Minibond-Markt sicher nur im Ausnahmefall möglich. Das kann z. B. der Fall sein, wenn der Berater mit dem Emittenten zusammen bewusst falsche Erwartungen weckt.

Die individuell geprägten Enttäuschungen erschweren dann allerdings auch die Wahl der Gegenmittel. Da gibt es viele Stellschrauben, die Sicherheit schaffen, aber eben gleichzeitig auch den Marktzugang für Emittenten erschweren können. Was in einem Fall den Missstand unterbindet, macht in einer anderen Konstellation eine redliche Geschäftsidee kaputt. Insofern bleibt das ganze immer eine Abwägungsentscheidung, wie man was reguliert. Das ist m. E. ein ewiger Findungsprozess.

Anleihen Finder Redaktion: Herr Neumann, vielen Dank für das Gespräch!

Kurzlebenslauf von Philipp Neumann, online hier 

Anleihen Finder Redaktion

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