Projektfinanzierung – Stimmt die Rendite- / Risikorelation? – Kolumne von Marius Hoerner, ARTUS Asset Management AG

Projektfinanzierungen im Immobilienbereich erfreuen sich wachsender Beliebtheit im Bereich der Mittelstandsanleihen. Es stellt sich jedoch die Frage, ob hier nicht Projekte für die Entwickler machbar werden, die ohne die Anleihefinanzierung nie zustande kommen würden. Auf den ersten Blick machen die Anleihen einen guten Eindruck. Sie sind besichert und das Rating bewegt sich normalerweise im Bereich Investment Grade.

Warum – die Frage muss erlaubt sein – zahlen die Projektentwickler dann Zinsen jenseits von 6,00 Prozent für fünf Jahre, wenn die Hypothekenzinsen in dem Bereich bei unter 2,50 Prozent liegen?

Ganz einfach, weil es sich hier nicht um den privaten Hausbau mit kalkulierbaren und überschaubaren Risiken handelt, sondern um Großprojekte, deren Potential zu scheitern ganz offensichtlich wesentlich höher ist.

Da hilft auch die immer in den Vordergrund gestellte erstrangige Hypothek nicht weiter. Denn ansonsten hätten die Banken das Geschäft schon längst gemacht.

Die erstrangige Hypothek liegt bei den Anleihegläubigern

Fakt ist, dass bei Projekten immer etwas schief gehen kann. Wohlgemerkt kann, nicht muss. Ist es aber erst mal soweit, stellt sich die Frage, woher frisches Kapital kommen soll. Die erstrangige Hypothek liegt ja bei den Anleihegläubigern. Und wer wird einem Projekt, das in Schwierigkeiten gekommen ist, schon frisches Geld zur Verfügung stellen und sich mit dem zweiten Rang zufrieden geben?

Dann heißt es für die Anleihegläubiger entweder nachfinanzieren, den ersten Rang aufgeben oder verwerten. Verwerten bedeutet in dem Fall dann, einen Käufer für eine Bauruine zu finden.

Immobilienprojekte wie sie in Mittelstandsanleihen verpackt werden, finanziert heute keine Bank. Auch nicht mit zweistelligen Zinssätzen. Warum soll dies also der Anleger tun und dann auch noch zu Zinsen von 6,00 – 7,00 Prozent?

Ganz einfach: Weil sich das Projekt ansonsten nicht rechnet.

Das Risiko liegt beim Anleger

Und da liegt der „Hase im Pfeffer“. Der Anleger soll nämlich dafür sorgen, dass der Projektentwickler ein gutes Geschäft macht. Und der Anleger soll nahezu das ganze oder zumindest das größte Risiko tragen.

Vor einem kalkulierten und gut bezahlten Risiko schrecken wir nicht zurück. Der Profit des Projektentwicklers kann und wird aber nicht in unserem Fokus stehen.

Die Bond-Käufer sollten sich (bei jeder Anleihe) ihrer Position bewusst sei. Sie sind weder der Bittsteller noch der dankbare Empfänger von Zinsen. Sie haben die Position der Banken und sollten das Geschäft nur machen, wenn sie darin einen Vorteil erkennen.

Spricht die Risiko- / Renditerelation für zweistellige Zinssätze, mit denen sich ein Projekt nicht mehr rechnet, dann wird eben nicht gebaut. Oder der Entwickler rechnet neu, verzichtet evtl. auf Teile seiner Gewinne oder der schlussendliche Käufer / Mieter bezahlt mehr.

Die Entscheidung treffen ausschließlich die Anleger.

Marius Hoerner, Portfolio Manager, ARTUS Asset Management AG

Foto: ARTUS Asset Management AG

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