Minibond-Markt inside: Wann macht eine vorzeitige Refinanzierung der Anleihe Sinn?

Dienstag, 26. Mai 2015


Das medienwirksame Schlagwort der letzten Wochen – neben Käuferstreik – ist zweifellos die vorzeitige Refinanzierung von Mittelstandsanleihen. Vorgemacht haben es DIC Asset, KTG Agrar und Enterprise Holdings. Sie haben die zwischenzeitlich gute Marktstimmung genutzt und Anleihen emittiert, um bereits notierte Anleihen lange vor deren Ablauf zurückzuzahlen.

Zieht man die insolventen Mittelstandsanleihen ab, die naturgemäß nicht zu refinanzieren sind, müssen die Emittenten von 138 Mittelstandsanleihen bis zum Jahr 2021 nicht weniger als EUR 6,1 Mrd. refinanzieren: Mit EUR 2,9 Mrd. wird im Jahr 2019 der Höchstbetrag der zu refinanzierenden Anleihen erreicht. Ein Jahr zuvor müssen mit 51 Mittelstandsanleihen die meisten Anleihen refinanziert werden:

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Quelle: Sphene Capital

Dieser Refinanzierungswelle zuvorzukommen kann durchaus sinnvoll sein, da die Kapazitäten bei Banken und Investoren während dieser zweijährigen Phase erheblich belastet sein werden. Strategie und Zeitpunkt der Refinanzierung sind dabei von drei Faktoren abhängig: (1) von der Existenz eines Call-Rechts, (2) von der Entwicklung des Emittentenratings und (3) vom aktuellen Zinsumfeld.

High Grade-Emittenten, die in den Anleihebedingungen ein Call-Recht eingebaut haben, können sich, sofern sich ihr Rating nach der Erstemission wenigstens nicht verschlechtert hat, durch eine vorzeitige Rückzahlung im aktuellen Zinsumfeld deutlich günstiger verschulden und gleichzeitig ihr Laufzeitenspektrum verlängern. Bonitätsstarke Emittenten ohne derartige Call-Rechte müssen ihren Gläubigern, soll der Umtausch in eine neue Anleihe erfolgreich sein, in der Regel einen Zinsaufschlag bieten oder zumindest die Folgeanleihe mit hochwertigeren Covenants ausstatten. In beiden Fällen sollte die Anleihe über eine gewisse Mindestlaufzeit verfügen, damit die Refinanzierung der aus Emittentensicht attraktiveren Folgeanleihe nicht von der obligatorischen Call-Prämie und den Transaktionskosten für Banken, Zahlstelle und Berater überkompensiert wird.

Das Warten auf eine günstigere Marktlage allein kann für die Emittenten keine hauptsächliche Strategie sein. Vielmehr sind sie gefordert, offensiv und frühzeitig die Refinanzierung ihrer Anleihen vorzubereiten. Investoren dagegen können gespannt den „Next Mover“ abwarten und dürfen sich vermutlich auf eine steigende Qualität in der Kommunikation und den Anleihebedingungen freuen.

Peter Thilo Hasler,
Gründer und Analyst von Sphene Capital

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Foto: donna_0622 / flickr

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