Anleihen-Kolumne: „Der Wackelkandidat Steinhoff“

Mittwoch, 25. Juli 2018

Kolumne des Asset Management Teams der Steubing AG:

Anfang des Jahres haben wir versucht, einen Vergleich zwischen Steinhoff International und diversen fragwürdigen Mittelstandsanleihen zu ziehen. Davon ausgehend, dass die bilanziellen Probleme der Steinhoff Gruppe, die an die Oberfläche gespült wurden, nicht allumfassend waren, deuteten wir – insbesondere für die Anleihen – ein hohes Kurs-Abwärtspotenzial an. Mit der starken Abwärtsbewegung hatten wir recht. Wir haben bloß eines anscheinend final nicht richtig eingeschätzt. Die Pleiten der mittelständischen Unternehmen konnten von den institutionellen Anlegern einfacher „verdaut“ werden. Bei der Steinhoff Gruppe handelt es sich aber um ein ganz anderes Kaliber: Schulden in Höhe von EUR 9,4 Mrd. drücken den Konzern. Damit hat sich Steinhoff ein gewisses Drohpotenzial für den Kapitalmarkt geschaffen.

Nachdem Anfang dieses Jahres nach dem Rücktritt von CEO und Aufsichtsratsvorsitzenden die Aufarbeitung des Desasters begonnen werden konnte, wurde schnell klar, dass Ähnlichkeiten im Firmenaufbau und dem Aufbau der Bilanzen (inkl. Verschiebungen) mit KTG Agrar oder German Pallets bestanden. Ein Firmengeflecht, indem Kredite und Gelder offensichtlich hin und her geschoben worden sind, um den Unternehmenswert aufzublähen, damit immer mehr günstiges Fremdkapital akquiriert werden konnte.

Nun hat es der Konzern erst einmal geschafft. Bevor alles weg ist, haben die Gläubiger einem sogenannten Stillhalteabkommen zugestimmt. Entgegen der landläufigen Pressemeinung ist dies nicht für die Aktionäre wichtig, denn die sind letztlich die Eigentümer und lassen sich im Zweifelsfalle ihr unternehmerisches Risiko auch entsprechend vergüten. Außerdem scheinen in den letzten Monaten sowieso sehr viele short-seller in die Aktie eingestiegen zu sein. Nein, hier mussten die kreditgebenden Banken und insbesondere die Anleihengläubiger in den sauren Apfel beißen und haben mit mehr als 90 Prozent dem Stillhalteabkommen bis voraussichtlich Ende des Jahres 2021 zugestimmt. Ein kurzes Murren formulierten die Gläubiger aber zumindest noch darüber, dass sie zweimal die early-bird-Frist haben verstreichen lassen. Kurz darauf veröffentlichten die österreichischen Steinhoff Unternehmen, die alleine für EUR 7,5 Mrd. verantwortlich zeichnen, eine Fortführungsprognose.

Nun hat man drei Monate Zeit einen Sanierungsplan zu erarbeiten, damit das Stillhalteabkommen final in Kraft tritt. In drei Monaten einen Sanierungsplan für ein Unternehmen zu erarbeiten, was über mehrere Kontinente agiert und sehr verschachtelt ist, erscheint zumindest ambitioniert. Man kann sich aber sicher sein, dass dieser Sanierungsplan erfolgreich aufgestellt wird, denn ansonsten wäre der Konzern insolvent und viele Gläubiger würden sehr viel Geld verlieren. Deswegen klammert man sich jetzt an den letzten Strohhalm, um über die nächsten drei Jahre den Verlust abzuschreiben und gleichzeitig zu hoffen, dass doch noch alles gut wird. Der Aufschrei der Investoren war zu recht groß, als Mittelständler, wie Zamak oder Mifa, Insolvenz anmelden mussten und im Nachhinein eine Misswirtschaft festgestellt wurde. Aber hier hielt sich der Verlust – nicht unbedingt der Verlust des Einzelnen – in Grenzen. Bei diesen Insolvenzen konnte es kein „weiter so“ geben – bei Steinhoff International war schnell klar, dass es ein „weiter so“ geben muss.

Asset Management Team der Steubing AG

Foto: pixabay.com

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