Investieren in 2010 – Chancen und Risiken

(03.02.2010) Die Wirtschaft befindet sich im Aufwind, oder doch nicht? Selten war die Unsicherheit über die nahe Zukunft der konjunkturellen Entwicklung größer als heute. Die Expertenschätzungen zu den wesentlichen Wirtschaftsfaktoren zeigen ein recht divergierendes Bild. Das ist insofern positiv, als dass der Ausblick nicht mehr einhellig negativ ist, aber das Treffen der richtigen unternehmerischen Entscheidung wird damit nicht einfacher. Dennoch könnte 2010 für Unternehmen das richtige Jahr sein, um notwendige Investitionen zu tätigen.

Investieren oder abwarten, bis sich die wirtschaftliche Entwicklung festigt? Diese Frage dürften sich derzeit viele deutsche Unternehmer stellen. Natürlich sind es die eigenen Auftragsbücher, die letztlich diese Frage beantworten, aber die Erwartungen an die gesamtwirtschaftliche Entwicklung müssen in unternehmerischen Entscheidungen berücksichtigt werden. Nun sind die Abweichungen in den Prognosen so groß, dass sich die Frage stellt, ob es sinnvoll ist, sie überhaupt ins Kalkül einzubeziehen. Zwischen der Erwartung, dass die Wirtschaft der Eurozone in 2010 um 2,4% oder 0,3% wächst, liegen Welten. Es sollte also klar sein, dass jede Prognose zunächst nur den Zufall durch den Irrtum ersetzt. Wichtiger als die einzelne Prognose ist daher die Analyse der Unterschiedlichkeiten.

Neben einer Reihe von Faktoren ist Anleihen Finder der Ansicht, dass die Entscheidung, ob die Pessimisten oder Optimisten Recht behalten, auch in 2010 im Finanzsektor getroffen wird. Welche Risiken sich hier in 2010 manifestieren können und wie sie die Investitionsentscheidung beeinflussen sollten, wollen wir in drei Szenarien kurz und sehr grob umreißen.

Szenario I: Der Pessimist

In den Anlageportfolien der Banken finden sich weitere Risiken, die noch nicht adäquat wertberichtigt sind. Die Ertragslage und somit auch die ohnehin dünne Eigenkapitaldecke der Finanzinstitute ist auch in 2010 gefährdet. Da Kreditgeschäfte mit Eigenkapital unterlegt werden müssen, bedeuten die Verluste, dass die (Neu-) Kreditvolumina sinken. Dies trifft den Mittelstand – wie bereits in 2008/2009 spürbar – besonders hart, da Kredite an kleine und mittlere Unternehmen mit mehr Eigenkapital unterlegt werden müssen, als Kredite an Großunternehmen. Damit wird die Fremdkapitalbeschaffung für den Mittelstand entweder sehr teuer oder unmöglich.

Um die Kreditvergabe für Banken attraktiv und gleichzeitig für die Unternehmen erschwinglich zu machen, hält die EZB den Leitzins auch in 2010 niedrig. Der gewünschte Effekt bleibt aber in Teilen aus, da die Risikoaversion der Banken zu einer restriktiven Kreditvergabepraxis und die Risikoaversion der Unternehmen zu weniger Investitionen führt. In der Folge sinkt die BIP-Wachstumsrate und die Arbeitslosigkeit steigt massiv. Die Aktienmärkte leiden ebenfalls unter der schwachen Wirtschaftsentwicklung, da in den Kursen per Ende 2009 bereits deutlich höhere Wachstumserwartungen eingepreist sind. Die US-Wirtschaft bleibt schwach und die FED hebt den Leitzins nicht an, so dass der USD stabil zum EUR bleibt. Damit sind für die USA Importe aus der Eurozone teuer; es kommt nicht zu einer wechselkursbedingt höheren Nachfrage von europäischen Exportgütern. Darunter leidet insbesondere die deutsche Wirtschaft.

In Erwartung geringen Wachstums ist die Entscheidung, eine Investition in 2010 zu tätigen riskant. Risiken bestehen vor allem dann, wenn die Investition über Fremdkapital finanziert wird, dessen Bedienung schon bei kurzfristigem Ausbleiben  entsprechender Rückflüsse aus der Investition schwierig wird. Deswegen könnte die Finanzierung über die Hausbanken auch trotz niedrigen Zinsniveaus problematisch sein. Das Unterlassen der Investition kann jedoch dazu führen, die Wettbewerbsfähigkeit des Unternehmens zu gefährden oder gute Geschäftsmöglichkeiten ungenutzt zu lassen. Wer nicht über die Ressourcen verfügt, um die Investition aus Eigenkapital zu finanzieren, kann hier auf die Finanzierung z.B. über Genussrechte zurückgreifen. Investoren erhalten eine Grundverzinsung, die nur dann gezahlt wird, wenn ausreichende Gewinne erzielt werden. Zusätzlich werden die Investoren als Kompensation für das Risiko, in Verlustjahren leer auszugehen, am Gewinn des Unternehmens beteiligt. Die Laufzeit von Genussrechten liegt i.d.R. bei mindestens fünf Jahren, so dass Liquidität für Wachstum genutzt werden kann.

Das Risiko des Unternehmers, durch Unwägbarkeiten in der Anlaufphase den Bestand des Unternehmens zu gefährden ist gering. Gleichzeitig können Geschäftsmöglichkeiten zur Sicherung bzw. zum Ausbau der Marktposition wahrgenommen werden. Für Investoren ist der Kauf des Genussrechts in diesem Szenario eine gute Geldanlage, da das Zinsniveau niedrig und der Aktienmarkt überaus riskant ist.

Szenario II: Der Optimist

Im Gegensatz zu Szenario I stabilisiert sich der Finanzsektor. In den Bankportfolien manifestieren sich keine weiteren außergewöhnlichen Risiken. Die in 2008/2009 gebildete Risikovorsorge stellt sich als zu konservativ heraus und kann aufgelöst werden. Dies führt zu Gewinnsteigerungen und zur Verbesserung der Kernkapitalquoten. Die vergebenen Kreditvolumina steigen. Das gestiegene Vertrauen in das Wachstum stärkt die Investitions- und Beschäftigungsneigung der Unternehmen. Es folgt stärkeres Wirtschaftswachstum und ein weniger starker Anstieg der Arbeitslosigkeit. Auf Grund der steigenden Geldmenge muss die EZB die Leitzinsen anheben, um inflatorische Entwicklungen im Ansatz zu verhindern. Damit verteuert sich die  Fremdkapitalaufnahme für die Unternehmen, was das Wachstum wieder etwas einbremst.

Das Wirtschaftswachstum in den USA zeigt einen ähnlich positiven Verlauf, wie in der Eurozone. Die FED hebt die Zinsen wegen des aktuell niedrigeren Niveaus deutlicher als die EZB an. Entsprechend steigt die Nachfrage nach USD und es kommt zu einer relativen Abwertung des EUR. Die wegen der erstarkten US-Konjunktur ohnehin gestiegene Nachfrage nach Exportgütern aus der Eurozone wird hiermit weiter erhöht. Die Wachstumsphantasie aus den Exportzahlen hebt den DAX trotz erhöhtem Zinsniveau auf 7.500 Punkte. 

Die Risiken in 2010 Investitionen zu tätigen sind begrenzt. Das notwendige Wachstum ist vorhanden und Fremdkapital ist verfügbar. Alternativ zur Kreditfinanzierung können Unternehmen Anleihen begeben. Da die Rückzahlung der Anleihe im Gegensatz zum Kredit endfällig erfolgt, kann die für weiteres Wachstum wertvolle Liquidität geschont werden. Um zukünftige Finanzierungsrisiken zu streuen, empfiehlt sich die Nutzung aller verfügbaren Kapitalquellen.

Szenario III: Der Realist

Im Finanzsektor treten keine weiteren aussergewöhnlichen Risiken auf, aber die in den Vorjahren gebildeten Wertberichtigungen werden durch tatsächliche Verluste absorbiert. Die Ertragslage stabilisiert sich ebenso wie die Kernkapitalquoten, aber Eigenkapital bleibt für die Banken ein äußerst knappes Gut. Es kommt nicht zur „Kreditklemme“ aber mittelständische Unternehmen sind den Kreditinstituten wegen der höheren Eigenkapitalunterlegungserfordernisse nicht die liebsten Kunden. Insgesamt steigen die Kreditvolumina, vornehmlich aber durch Kredite an größere Unternehmen in nicht zyklischen Branchen (Telekommunikation, Energie, Versicherungen). Das Ausbleiben weiterer Schocks führt zu einem vorsichtigen Optimismus, so  dass in 2009 ungenutzte Kapazitäten wieder „in Betrieb“ genommen werden. Erste Investitionen werden getätigt, jedoch kommt es in den zyklischen Branchen (Einzelhandel, Baugewerbe, Konsumgüter) wegen des zurückhaltenden Nachfrageverhaltens der Konsumenten zu einer Steigerung der Arbeitslosigkeit.

Die EZB hebt die Leitzinsen nur moderat an, da die vorsichtige Investitions- und Konsumhaltung einerseits und die vorsichtige Kreditvergabe andererseits die Geldmenge nicht im Übermaß steigen lassen. Ähnliches gilt für die US-Wirtschaft, so dass der EUR/USD Wechselkurs annähernd stabil bleibt. Die Exportleistungen bleiben vonWechselkurseffekten unberührt. Der Aktienmarkt zeigt im Wesentlichen eine Konsolidierungsbewegung. Fundamentale Wertsteigerungen der Unternehmen sind kaum beobachtbar, da Ende 2009 Umsatzund Ertragssteigerungen bereits eingepreist
waren.

Das Risiko einer Investition zum falschen Zeitpunkt ist geringer als in Szenario I, die grundlegende Unsicherheit bleibt jedoch. Bei Fremdfinanzierung von Investitionen in diesem Umfeld muss darauf geachtet werden, dass die Liquiditätsbelastung gerade in der Anlaufphase so gering wie möglich gehalten wird, um Reserven aufzubauen und den Bestand des Unternehmens nicht zu gefährden. Anleihen und Genussrechte sind ähnlich gut geeignet, um diese Anforderungen zu erfüllen.

Bei Genussrechten kommt neben der langen Laufzeit mit endfälliger Tilgung hinzu, dass in möglichen Verlustjahren keine Genussrechtszinsen an die Investoren ausgekehrt werden. Die operative Leistungsfähigkeit des Unternehmens wird also weniger stark belastet. Die Nachzahlung der Genussrechtszinsen in Ertragreichen Jahren sowie eine mögliche Gewinnbeteiligung machen das Genussrecht dafür teurer als die Anleihe für den Unternehmer. Bei Anleihezinsen von meist 6-9% p.a. und einer Genussrechtsverzinsung von in der Regel 7-12% p.a sind Wertpapiere aus dem Mittelstand für Investoren eine Alternative zu Aktienanlagen. Der DAX steigt in Szenario II z.B. nur um 5% in 2010.

Fazit:
Natürlich vernachlässigen alle drei Szenarien wichtige Faktoren und zeigen ein stark vereinfachtes Bild. Sie zeigen aber auch, dass es für jede konjunkturelle Entwicklung passende Finanzierungsinstrumente gibt, um Risikofaktoren bei der  Unternehmensfinanzierung gestaltend zu berücksichtigen und dabei Investoren ein gutes Chance-Risiko-Verhältnis eröffnen. Mezzanine Finanzierungen, wie Anleihen und Genussrechte, können flexibel an die Marktlage und die Bedürfnisse aller  Interessensgruppen angepasst werden. Sie sind bereits ein wichtiges Instrument zur Streuung von Anlagerisiken auf der Investorenseite und von Finanzierungsrisiken auf der Unternehmensseite.

Die Bedeutung von Anleihen und Genussrechten wird  wegen dieser Charakteristika weiter zunehmen. Anleihen Finder wird auch in 2010 einen wichtigen Beitrag dazu leisten, Anleger und Unternehmer von den Chanchen mittelständischer Genussrechte und Anleihen zu überzeugen.

ct

Hinweis: Dies ist ein Auszug des Artikels "Investieren in 2010 – Chancen und Risiken" des Anleihen Finder Newsletters (Ausgabe 02/2010 ). Mit  einer kostenlosen Registrierung erhalten Sie regelmäßig den aktuellen Newsletter.