Bedingt informationsbereit – Kolumne von Peter Thilo Hasler, Analyst bei Sphene Capital GmbH

Freitag, 28. November 2014

 

Ein Geburtsfehler von Mittelstandsanleihen ist die fehlende Verpflichtung zu Quartalsberichten. Dabei sind diese keine Erfindung der Neuzeit.

Schon in der Frühgeschichte der Industrialisierung waren Unternehmen in einigen Branchen zur Veröffentlichung von Quartalszahlen verpflichtet. Schon der als Vater der Mineralogie bekannt gewordene Wissenschaftler Georgius Agricola berichtete in seinem 1556 erschienenen Hauptwerk, dem Buch der Metallkunde, dass Bergbauunternehmen ihren Anteilseignern vier Mal pro Jahr Rechenschaft ablegen mussten: „Wie es vier Jahreszeiten gibt, Frühling, Sommer, Herbst und Winter, so gibt es auch viermal jährlich Berichte über Einnahmen und Ausgaben.“

Höhere Risikoprämie für reduzierte Transparenz

Unternehmen, deren Anleihen am Entry Standard oder den anderen Mittelstandssegmenten notieren, sind zu einer quartalsweisen Berichterstattung hingegen nicht verpflichtet. Ausreichend ist bereits die Veröffentlichung von Halbjahresabschlüssen. Dass dies erhebliche Informationsineffizienzen mit sich bringt, liegt nicht nur an den fehlenden Q1- und Q3-Berichten, sondern auch an der ungleichen Verteilung der Veröffentlichungstermine: Hatten Bergverwalter im 16. Jahrhundert lediglich einen Monat Zeit, ihren Rechenschaftsbericht abzuliefern, stehen Unternehmen im Entry Standard heute bis zu drei Monate zur Verfügung, um ihren Halbjahresbericht abzugeben, und sechs Monate, um den Jahresabschluss zu veröffentlichen. Unternehmen, die beide Fristen ausreizen, veröffentlichen also zwischen Ende Juni und Ende September gleich zwei Abschlüsse, während sie zwischen Oktober und Ende Juni des Folgejahres – mithin fast neun Monate – zu keinerlei Berichterstattung verpflichtet sind. Unternehmern muss bewusst sein, dass Anleger für diese deutlich reduzierte Transparenz, die in Einzelfällen Züge einer Black Box annehmen kann, deutlich höhere Risikoprämien einfordern als von Unternehmern, die über die Mindestanforderungen hinausgehen.

Bilanzen veröffentlichen

Selbstredend ist, dass dies ebenfalls für den Inhalt der Zwischenberichterstattung gilt: Obwohl High Yield-Emittenten unter Risikogesichtspunkten sogar höhere Publizitätsstandards erfüllen sollten als High Grade-Emittenten, ist Unternehmen, die mit einer Mittelstandsanleihe notiert sind, auch der Umfang der Berichterstattung nicht vorgegeben. Die Mehrheit der Mittelstandsemittenten veröffentlicht in ihrem Halbjahresbericht weder Kapitalflussrechnung noch Segmentberichterstattung. Während ein Aktieninvestor notfalls auf eine Bilanz verzichten kann, da für ihn die Entwicklung der Ertragszahlen von größerer Bedeutung ist, kann die Nicht-Veröffentlichung einer Bilanz für einen Anleihe-Investor nicht hingenommen werden.

Investoreninteressen derart zu missachten, ist offenbar Trend der Zeit. Bekanntlich sollen Unternehmen im Rahmen der EU-Transparenzreform von „überflüssiger Bürokratie“ entlastet werden. Hierunter versteht die EU-Bürokratie auch die bisherige Pflicht zur Quartalsberichterstattung, die in den Augen der EU-Kommissare für den Anlegerschutz nicht notwendig ist – und daher auf EU-Ebene kurzerhand abgeschafft wurde. Bleibt zu hoffen, dass diese Regelung nicht auch in Deutschland umgesetzt wird.

Peter Thilo Hasler,

Analyst bei Sphene Capital GmbH

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